Долгоиграющий актив

В ближайшее время правительство РФ выкупит у Банка России контрольный пакет акций ПАО «Сбербанк», стоимость данной сделки оценивается в размере около 2,5 трлн руб. Для реализации выкупа доли в Сбербанке будут использованы средства Фонда национального благосостояния (ФНБ), сделка будет осуществлена по рыночной стоимости и растянется на несколько лет.

Сделка по рыночной цене

По мнению финансовых аналитиков, за счет предстоящих масштабных валютных интервенций у ЦБ появится дополнительный долгосрочный механизм по регулированию основных курсовых котировок, что обязательно скажется на позициях российского рубля.

Ранее в четверг, 13 февраля, в правительстве РФ состоялось обсуждение законопроекта по выкупу доли ПАО «Сбербанк» у Центробанка России. Как заявил министр финансов РФ Антон Силуанов, примерная стоимость выкупа контрольного пакета акций Сбербанка правительством РФ у Банка России составит около 2,5 трлн руб.

«Это около 2,5 трлн руб. — стоимость пакета акций Сберегательного банка. Это тот актив, который будет приобретаться за счет ФНБ», — цитирует «Прайм» заявление главы Минфина.

Отметим, что долю акций в Сбербанке, которая в настоящее время принадлежит российскому Центробанку, правительство РФ в лице Минфина будет приобретать поэтапно за счет средств Фонда национального благосостояния (ФНБ) по рыночной стоимости. При этом ЦБ выставит оферту миноритариям Сбербанка один раз и по той же цене, по которой пройдет продажа первой части пакета государству.

«Сделка по покупке Минфином акций Сбербанка будет проходить в несколько этапов в период с апреля 2020 года до середины 2021 года. Оплата будет производиться по рыночной стоимости, которая будет рассчитана на основе средневзвешенной цены за шесть месяцев, предшествующих моменту начала сделки в апреле, согласно закону «Об акционерных обществах». Соответственно, стоимость сделки будет определена на основе цены сделок на торгах в период с ноября 2019 по апрель 2020. Для финансирования сделки будут использованы средства Фонда национального благосостояния; исходя из текущего уровня котировок, Минфин РФ заплатит в совокупности около 2,75 трлн руб. В настоящее время ликвидные средства ФНБ составляют 6,2 трлн руб., а к концу 2020 должны вырасти до 9,6 трлн руб.», — уточнил аналитик компании «Атон» Михаил Ганелин.

В ближайшее время Банк России должен объявить ежедневный объем продажи иностранной валюты на внутреннем рынке, связанный с данной операцией, и дату начала этих продаж после определения стоимости и даты заключения сделки по выкупу доли акций Сбербанка. При этом ЦБ оставляет за собой право приостанавливать покупки (продажи) иностранной валюты на внутреннем рынке в рамках реализации механизма бюджетного правила в случае возникновения угроз для финансовой стабильности, отмечается в сообщении регулятора.

«Инвестиции ФНБ в акции ПАО «Сбербанк» соответствуют целям управления ФНБ — обеспечению сохранности вложенных средств и стабильного дохода от их размещения. Ожидаемая дивидендная доходность акций ПАО «Сбербанк» по итогам 2019 года значительно превысит стоимость заимствований на рынке облигаций федерального займа. Продажа Банком России акций Сбербанка позволит снять вопросы в отношении конфликта интересов и равноудаленности регулятора от участников финансового рынка. Сбербанк — крупнейший финансовый институт в России в том числе по оказанию финансовых услуг гражданам, поэтому целесообразно сохранить значимое участие государства в его капитале. Одновременно ПАО «Сбербанк» является одним из крупнейших публичных обществ, поэтому важно сохранить и развивать зрелую систему корпоративного управления, представляющую самостоятельную ценность для Сбербанка, его акционеров, клиентов и государства в целом», — говорится в официальном комментарии Центробанка РФ.

При этом в ЦБ уточнили, что в связи с уникальными условиями предстоящей сделки в законопроекте предусмотрены особенности применения закона «Об акционерных обществах» по обязательному предложению миноритарным акционерам о выкупе акций.

«Законопроектом предполагается, что такое предложение будет сделано Банком России миноритарным акционерам ПАО «Сбербанк» единовременно при продаже первой части пакета акций по цене, аналогичной цене продажи», — пояснили в пресс-службе Центробанка.

«Последние годы, благодаря хорошей конъюнктуре нефтяных цен, правительство складывало свои сверхдоходы в ФНБ, объясняя это «бюджетным правилом», точнее необходимостью иметь «подушку безопасности», если нефтяные цены сильно упадут. При этом пороговой цифрой определили 7% ВВП как предельную сумму этой «подушки». На сегодня, когда ВВП России — около 100 трлн руб., это составляет около 7 трлн руб. Этого порога правительство достигло еще прошлым летом, а к концу года запасы ФНБ превысили 8 трлн руб., что перевалило за 8% ВВП. И вот как только ФНБ перевалил за эти долгожданные 7%, вдруг откуда ни возьмись появилась это странная сделка, по покупке контрольного пакета Сбербанка. Сумма этой сделки столь велика, что одним разом 50%+1 акция Сбербанка невозможно купить в ФНБ, излишков над пороговыми 7% не хватает. Поэтому правительство РФ и ЦБ договорились, что они будут оплачивать сделку траншами, по мере того как ФНБ будет пополняться свежими деньгами. По предварительным оценкам, на это уйдет весь 2020-й год, т. е. все излишки над 7%-м порогом в 2020-м и, возможно, частью 2021-го будут уходить на эту сделку», — отметил в комментарии председатель совета директоров группы «Русские Фонды» Сергей Васильев.

Валютные интервенции

Согласно информации ЦБ, продажа на внутреннем рынке иностранной валюты, которую Банк России будет приобретать у ФНБ в рамках реализации механизма бюджетного правила, в связи с предстоящей сделкой будет осуществляться равномерно в течение от трех до семи лет после заключения данной сделки.

«ЦБ уже объяснил, что он не будет совершать на рынке каждый день разнонаправленные операции, а произведет общую корректировку покупки/продажи валюты в рамках бюджетного правила, и операции будут проводиться на нетто-основе. Соответственно, ближайшие два года при текущих параметрах продажа валюты будет сальдироваться с отложенными покупками, восполняющими паузу 2018 года. Но через два года (приблизительно) отложенные покупки валюты ЦБ завершатся, и останутся только продажи валюты, поступившей вместо пакета акций Сбербанка, и покупки валюты на величину сверхдоходов от продажи энергоносителей. К примеру, в прошлый период — с 16 января по 6 февраля текущего года — ЦБ ежедневно покупал на открытом рынке валюту на сумму 21 млрд руб. (свои отложенные покупки + бюджетное правило Минфина). Если бы в тот месяц регулятор проводил на нетто-основе отложенные покупки валюты и ее продажу по пакету акций Сбербанка, получили бы сокращение интервенций против рубля на 18,4%», — пояснил начальник отдела глобальных исследований компании «Открытие Брокер» Михаил Шульгин.

По словам эксперта, в феврале и до 5 марта 2020 года ЦБ покупает для себя и Минфина РФ валюту на сумму 14 млрд руб. ежедневно. «Соответственно, продажи валюты в объеме 60,8 млн долл. США в день сократили бы объем интервенций против рубля на 27,4%, а ежедневные продажи валюты в объеме 36,5 млн долл. США (5-летний период) — на 16,5%. И то, и другое вполне ощутимо, даже если цифры скорректировать на 700 млрд руб., которые Банк России предполагает включить в свои доходы по итогам 2020 года», — считает Михаил Шульгин.

По мнению экспертов, все это может сказаться на котировках валютных курсов на внутреннем рынке, причем масштаб этого влияния будет зависеть от конкретных параметров предстоящей сделки и сценария продажи валюты в заявленных объемах.

«Считаем, что предстоящая сделка может повлиять на динамику курса рубля. Степень влияния будет зависеть от параметров сделки и сценария продаж валюты, который выберет ЦБ. Сейчас влияние на курс USD/RUB отложенных покупок валюты ЦБ в размере 2,8 млрд руб. в день оценивается приблизительно в 2 руб. Банк России планирует распродавать валюту, полученную за пакет Сбербанка, в течение 3-7 лет. Если это будет 3-4 года, то давление на курс отложенных покупок может быть нивелировано практически на 100%. Определяющими останутся лишь покупки валюты по распоряжению Минфина в рамках бюджетного правила. Если же ЦБ выберет более длительный период, отложенные покупки валюты будут оказывать некоторое давление на российскую валюту в ближайшие 2 года. Но и в этом случае роль интервенций Минфина будет оставаться ключевой. Период 5-6 лет для продажи валюты, полученной ЦБ за акции Сбербанка, выглядит, на наш взгляд, оптимально», — убеждены финансовые аналитики компании «Открытие Брокер».

Как уточняют эксперты, если Банк России распределит необходимую сумму для совершения данной сделки равномерно на 3 года, предположительно получится по 60,8 млн долл. США в день при рыночной стоимости пакета акций Сбербанка 2,89 трлн руб.

«В своих расчетах мы учли, что капитализация Сбербанка по итогам торгов 11 февраля составила 5,494 трлн руб., а средневзвешенная цена — 256,57 руб. за акцию, и не стали учитывать, что часть поступивших средств регулятор оставит себе и направит 700 млрд руб. на покрытие убытков от санации банков. Если верить конфиденциальным источникам Reuters, то сделка стартует в апреле и завершится к середине 2021 года. Гипотетически представим, что 256,57 руб. — это и есть средневзвешенная цена за 6 месяцев до даты первой сделки продажи акций Сбербанка, поскольку она будет применяться ко всему пакету бумаг. Рыночная стоимость пакета составит 2,89 трлн руб. Сейчас по курсу ЦБ РФ это 45,4 млрд долл. США. Если Банк России распределит эту сумму равномерно на 3 года, получится по 60,8 млн долл. США в день. По текущему курсу это 3,86 млрд руб., то есть на 1 млрд руб. больше, чем тратится ежедневно на отложенные покупки валюты. Если на 5 лет — 36,5 млн долл. США в день или 2,32 млрд руб. — на 500 млн руб. меньше ежедневной суммы отложенных покупок валюты», — пояснил в комментарии начальник отдела глобальных исследований компании «Открытие Брокер» Михаил Шульгин.

Напомним, что в августе 2018 года из-за рыночной турбулентности Банк России приостановил покупку валюты в рамках бюджетного правила, возобновив данные операции лишь 15 января 2019 года, в результате чего образовались так называемые отложенные покупки.

«За период паузы ЦБ «не докупил» порядка 31 млрд долл. США. С 1 февраля 2019 Банк России восполняет не реализованный в 2018 году объем и ежедневно покупает валюту на сумму 2,8 млрд руб. дополнительно к покупкам на величину сверхдоходов от продажи энергоносителей, о которых ежемесячно на месяц вперед сообщает Минфин. С тех пор прошло 253 рабочих дня. Соответственно, в рамках отложенных покупок ЦБ купил валюту на 708,4 млрд руб. Грубо, средний курс доллара к рублю за год с февраля 2019 года по февраль 2020 года составил 64,22 руб. за долл. Следовательно, ЦБ восполнил 11 млрд долл. США, и осталось еще около 20 млрд долл. США. На это ориентировочно уйдет 2 года», — считает аналитик Михаил Шульгин.

«Вся операция потребует от ФНБ около 43 млрд долл. В этом году на акции Сбербанка Минфин сможет потратить не больше 20-22 млрд долл. Как заявили в ЦБ, доллары они намерены продавать в течение 3-7 лет, а полученные средства в основном вернутся в бюджет, то есть обратно в Минфин РФ. Еще не совсем понятно, как будет ЦБ продавать эти доллары. Можно допустить проводки вне рынка, так как продажи валюты на рынке будут приводить к оттоку ликвидности и означать некоторое количественное ужесточение, а это неприемлемо для наших монетарных властей, учитывая задачи, поставленные президентом России по запуску нового инвестцикла и увеличению темпов роста. Поэтому суть всей операции, на мой взгляд, будет заключаться в дополнительном эмиссионном фондировании правительства РФ на сумму почти 2 трлн руб. Сами понимаете, для рубля тут никаких плюсов не просматривается», — подчеркнул ведущий аналитик ИК QBF Олег Богданов.

Новый механизм укрепления рубля

По мнению экспертов, сделка по выкупу правительством РФ доли в Сбербанке может растянуться на несколько лет, при этом все это время Минфин будет выкупать акции у Центробанка постепенно, по мере поступления средств в ФНБ.

«Средства в ФНБ содержатся в валютных высоколиквидных инструментах. Соответственно, на покупку будет направлена валюта, которую Центробанк собирается продавать в течение 3-7 лет. Сам же Минфин также будет выкупать акции постепенно, по мере поступления средств в ФНБ. То есть речь не идет об уже накопленных средствах, а о тех, которые будут поступать в будущем. Сделка может растянуться на довольно продолжительное время, но важным моментом является то, что на период покупки Сбербанка Минфин, по сути, стерилизует операции в рамках бюджетного правила, снижая их влияние на курс. ЦБ РФ также заявляет о том, что может принимать решение о проведении покупок или продаж в зависимости от ситуации. Таким образом, на рынке появляется механизм удержания рубля в более узком диапазоне значений, чем это предусмотрено бюджетным правилом», — пояснил в комментарии УрБК ведущий аналитик компании «Открытие Брокер» Андрей Кочетков.

Как отмечают эксперты, рынок уже отреагировал на стратегические изменения расстановки сил заметным укреплением рубля. Так, в среду, 12 февраля, официальный курс долл. США к рублю, установленный Банком России, обвалился на 90 коп. — до 63,05 руб. за долл., а курс евро — на 98 коп., до 68,78 руб. за евро.

«Конечно, данное укреплением рубля происходило на фоне технической перепроданности российской валюты, но влияние сделки также проявилось в достаточной силе. Остается неясным вопрос того, что ЦБ будет делать с оставшейся рублевой суммой отложенных валютных покупок. Возможно, что она пойдет в счет сделки с Минфином. В любом случае можно предположить о смене приоритетов в финансовом ведомстве от поддержки идеи постоянного ослабления рубля в пользу обеспечения его относительной стабильности. Трудно говорить о том, какой курс будет на рынке, так как его значение определяется множеством факторов. Однако мы можем говорить, что у регулятора появляется долгосрочный инструмент реагирования на излишнее ослабление национальной валюты», — подчеркнул в комментарии УрБК ведущий аналитик компании «Открытие Брокер» Андрей Кочетков.

«По информации ЦБ, сделка будет разделена на несколько траншей и потребует продажи иностранной валюты, которую регулятор приобретет у ФНБ. Продажа займет от трех до семи лет, при этом, на наш взгляд, рубль укрепится против доллара США на 1,3-3% относительно текущего уровня в зависимости от сроков», — подчеркнул аналитик Sberbank CIB Николай Минко.

Между тем часть финансовых экспертов уверена в том, что предстоящая сделка практически никак не скажется на внутренних валютных курсах, более того, будет положительно влиять на котировки рубля.

«Объявленную сделку по покупке Минфином доли Сбербанка у ЦБ, в рамках которой полученную из ФНБ за пакет акций валюту Банк России продаст на открытом рынке, участники торгов восприняли как некую перспективу смягчения бюджетного правила и тем самым в моменте заложили будущие продажи валюты регулятором в биржевые котировки, что способствовало укреплению курса рубля до уровня 62,91 руб. за долл. США. Однако с учетом того, что реализация вырученной от сделки валюты Центробанком будет растянута на довольно широком временном горизонте (валюту Банк России планирует продать равномерно в течение 3-7 лет), это не окажет существенного влияния на валютную пару доллар/рубль. А в долгосрочной перспективе курс российской валюты по-прежнему будет зависеть от конъюнктуры на сырьевых площадках и от потока спекулятивного капитала на глобальных финансовых рынках», — убежден аналитик ГК «Финам» Сергей Дроздов.

«Курс рубля, скорее всего, не заметит продажу Сбербанка. От продажи пакета Сбербанка у ЦБ РФ образуется прибыль (по нашим оценкам, это 2,8 трлн руб.). Влияние на рублевую ликвидность и курс рубля от этой сделки будет зависеть от того, в каком объеме, каким образом и когда состоится передача этой прибыли в бюджет. По данным СМИ, лишь часть прибыли будет распределена в бюджет (в качестве дивидендов), тогда как около 700 млрд руб. пойдет на покрытие убытка ЦБ РФ от санации банков (он составил 435,3 млрд руб. в 2017 году и 434,7 млрд руб. в 2018 году). Кроме того, ЦБ оставит от сделки 500 млрд руб., переуступив в бюджет права требования к Сбербанку по субординированному займу, также будет переуступка прав требования к ВЭБу по депозиту. Исходя из этих параметров, от сделки бюджет может получить не более 1,2 трлн руб. При этом лишь в 2021 году регулятор начнет отдавать в бюджет полученную от продажи прибыль», — пояснил УрБК аналитик Райффайзенбанка Денис Порывай.

По мнению эксперта, умеренно негативный эффект от масштабных валютных интервенций со стороны Центробанка РФ в связи с крупной сделкой по Сбербанку может проявиться лишь в следующем 2021-м году из-за эмиссии рублей.

«По-видимому, для обеспечения нейтральности влияния этой сделки на монетарные макропоказатели регулятор уже в этом году может начать продавать валюту на открытом рынке, чтобы аккумулировать достаточный объем рублевой ликвидности для ее передачи. Если бы ЦБ РФ пришлось аккумулировать в этом году всю необходимую сумму, то объем покупки валюты для реализации бюджетного правила был бы сокращен на 19 млрд долл., что при прочих равных, по нашим оценкам, привело бы к укреплению рубля на 2 руб. за долл. США. Однако, скорее всего, компенсирующая продажа валюты ЦБ РФ на открытом рынке будет растянута на годы (3-7 лет), то есть сначала будет произведена эмиссия рублей, которая только потом будет покрыта продажей валюты. В этом случае эффект влияния на курс рубля в этом году будет почти нейтральным: объем интервенций сократится всего на 3-6 млрд долл. США, что укрепит рубль лишь на 30-60 коп.», — убежден аналитик Райффайзенбанка Денис Порывай.

Таким образом, предстоящая сделка по выкупу доли в Сбербанке в текущем году, скорее всего, будет способствовать укреплению рубля относительно основных мировых валют. В то же время аналитики обращают внимание на то, что у ЦБ появится дополнительный долгоиграющий механизм для обеспечения стабильности рубля в случае излишнего ослабления национальной валюты, при этом котировки российского рубля против доллара США в интервале от трех до семи лет могут укрепиться на 1,3-3% относительно текущего уровня.